standardandpoors.com, 11 сентября
РЕЙТИНГОВОЕ ДЕЙСТВИЕ 11 сентября 2015 г. Служба кредитных рейтингов Standard & Poor's подтвердила долгосрочные суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB". В то же время мы подтвердили краткосрочные суверенные кредитные рейтинги Казахстана по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "A-2", а рейтинг по национальной шкале – на уровне "kzAA+". Прогноз по долгосрочным рейтингам остается "Негативным".
ОБОСНОВАНИЕ Позитивное влияние на рейтинги Республики Казахстан по-прежнему оказывает позиция правительства страны как нетто-кредитора, обусловленная многолетними профицитами бюджета и внешнеэкономических показателей. Уровень рейтингов по-прежнему сдерживается ограниченной, по нашему мнению, эффективностью институциональной системы и управления, что обусловлено высокой степенью централизации политических процессов, умеренными темпами развития экономики, ограниченной гибкостью денежно-кредитной политики и высокой зависимостью экономики от нефтегазового сектора. 20 августа 2015 г. Правительство Казахстана объявило о переходе к политике таргетирования инфляции и более гибкого обменного курса. За этим заявлением сразу же последовала 26%-ная девальвация тенге по отношению к доллару США. Несмотря на то, что НБРК планировал переход к инфляционному таргетированию уже некоторое время, изменение политики произошло довольно неожиданно, учитывая тот факт, что незадолго до этого банк заявлял о планах гораздо более плавного перехода. Решению НБРК предшествовал период укрепления реального эффективного обменного курса тенге, вызванного ослаблением рубля в России и девальвацией юаня в Китае – двух ключевых торговых партнеров Казахстана – на фоне слабой нефтяной конъюнктуры. Несмотря на то, что объявленный переход к более гибкому валютному курсу в рамках политики таргетирования инфляции может обусловить повышение гибкости денежно-кредитной политики Казахстана и улучшение способности экономики абсорбировать внешние шоки, возможность и способность НБРК следовать новой политике должна быть проверена на практике. По нашему мнению, наблюдавшаяся в последнее время относительно невысокая результативность денежно-кредитной политики Казахстана может затруднить быстрый переход к политике таргетирования инфляции. Возможности банка влиять на ситуацию на внутреннем денежно-кредитном рынке также будут ограничены возрастающей степенью долларизации финансовой системы. Доля валютных депозитов в совокупных депозитах банковской системы страны оставалась устойчиво высокой – на уровне свыше 50% в последние несколько месяцев (52% в июле) – по сравнению с менее чем 40% два года назад. При этом девальвация тенге, по всей вероятности, только увеличит степень долларизации. Более того, финансовая система страны остается уязвимой. Вслед за значительным сокращением доли проблемных кредитов в июне 2015 г. (после списания с балансов большей части проблемных активов АО "БТА Банк" и АО "Казкоммерцбанк") мы ожидаем роста проблемных кредитов во втором полугодии 2015 г. и в 2016 г. Этот рост будет обусловлен экономическим спадом, девальвацией тенге (учитывая тот факт, что 23% кредитов номинированы в иностранной валюте) и наступлением сроков погашения кредитов, выданных банками в период агрессивного роста в последние четыре года. Серьезные риски для стабильности банковской системы по-прежнему представляют ограниченная ликвидность в тенге и значительное несоответствие между валютными активами и обязательствами, особенно в розничном секторе. Мы не ожидаем, что ситуация значительно улучшится в ближайшие 12 месяцев (см. статью "Ослабление тенге и ухудшение экономических условий осложнят деятельность казахстанских банков", опубликованную 31 августа 2015 г. в RatingsDirect). По нашему мнению, это обусловит для НБРК необходимость принятия крайне трудных решений, особенно учитывая ожидаемый всплеск инфляции. Среднесрочные перспективы роста экономики Казахстана остаются ограниченными вследствие слабого внешнего спроса, а также низких и все более волатильных цен на нефть. Поскольку экономика Казахстана в высокой степени зависит от нефтяного сектора, на долю которого приходится 20% ВВП (оценка), 50% доходов бюджета и 60% экспорта, мы ожидаем снижения темпов роста ВВП с 6% (в среднем) в 2010-2014 гг. до 2,8% в 2015-2018 гг. В рамках нашего сценария мы предполагаем, что вклад чистого экспорта в рост ВВП будет ограниченным (поскольку, по нашим оценкам, рост нефтедобычи оставался практически нулевым) – до тех пор, пока крупное Кашаганское месторождение не будет введено в эксплуатацию на полную мощность (по нашим оценкам, это произойдет не ранее 2018 г.). Кроме того, наш прогноз экономического роста исходит из меньшего, чем ожидалось ранее, объема экспорта других сырьевых товаров, а также снижения потребительского спроса, вызванного негативным влиянием девальвации тенге и сокращением объемов потребительского кредитования. Экономический рост в 2015-2016 гг. будет поддерживаться стимулирующими мерами правительства, предусматривающими рост расходов на инвестиции в инфраструктурные проекты и строительство жилья, а также поддержку предприятий малого и среднего бизнеса. Однако в долгосрочной перспективе рост будет зависеть от темпов восстановления цен на нефть, сроков ввода в эксплуатацию Кашаганского месторождения, темпов восстановления потребительского спроса и прогресса в реализации заявленных правительством реформ. Учитывая снижение цен на нефть и проводимую стимулирующую программу, мы полагаем, что в 2015-2016 гг. бюджет Правительства Казахстана будет исполняться с дефицитом (на консолидированной основе с учетом средств Национального фонда Республики Казахстан – НФРК, национальный нефтяной фонд). С учетом ожидаемых дефицитов, а также влияния девальвации мы прогнозируем рост долга расширенного правительства. Помимо ежегодных перечислений средств из НФРК в бюджет центрального правительства фонд с недавнего времени используется для оказания поддержки национальной экономике. Стимулирующая программа включает расходы объемом 5,5 млрд долл. (их финансирование началось в 2014 г. и должно быть завершено в 2015 г.), главным образом направленные на поддержку банковской системы, и расходы объемом 9 млрд долл., которые будут использованы в 2015-2017 гг. на инвестиции в инфраструктуру. На наш взгляд, правительство по-прежнему располагает возможностями и демонстрирует готовность оптимизировать бюджетные расходы в среднесрочной перспективе (после завершения стимулирующей программы), и мы полагаем, что с 2017 г. бюджет расширенного правительства вновь будет исполняться с профицитом. Проект республиканского бюджета Казахстана на 2016-2018 г. подготовлен с учетом структурного снижения цены на нефть, которая, согласно консервативным оценкам правительства, в среднесрочной перспективе составит 40 долл./барр. При этом учитывая значительную долю капитальных расходов, гибкость расходов бюджета остается относительно высокой. Помимо этого правительство подготовило ряд предложений по повышению собираемости налогов, в том числе в части поступлений от налога на добавленную стоимость. Несмотря на то, что эти меры только предстоит реализовать, росту доходов будет способствовать снижение обменного курса тенге и – в долгосрочной перспективе – ожидаемое восстановление цен на нефть. По нашим прогнозам, благодаря ожидаемому восстановлению бюджетных показателей уровень долга расширенного правительства по-прежнему будет составлять менее 25% ВВП, что мы считаем невысоким показателем. При этом в связи со значительным объемом ликвидных активов, накопленных в НФРК и составляющих более 50% ВВП, правительство будет оставаться нетто-кредитором. В то же время долговая нагрузка не включает долг организаций, связанных с государством (ОСГ), данные о котором в открытом доступе отсутствуют (согласно нашим оценкам, в конце 2014 г. долг ОСГ составлял около 15% ВВП). В 2015-2016 гг. дефицит консолидированного бюджета расширенного правительства, скорее всего, будет финансироваться за счет заимствований на внутреннем рынке капитала, а также средств международных организаций. Насколько мы понимаем, внутренние займы могут быть частично использованы для докапитализации банковской системы страны в случае необходимости. Правительство Казахстана сохраняет сильные позиции на международных рынках капитала, о чем свидетельствует успешное размещение выпуска еврооблигаций объемом 4 млрд долл. в июле 2015 г. Вследствие снижения цен на нефть внешнеэкономические показатели страны будут оставаться на более низком уровне, чем несколько лет назад. Мы ожидаем небольшого дефицита счета текущих операций (СТО) – в среднем около 2,5-3% ВВП в 2015-2017 гг. Однако, на наш взгляд, постепенное восстановление цен на нефть наряду с увеличением гибкости обменного курса может обусловить восстановление профицита СТО уже к 2018 г. Несмотря на ослабление показателей СТО, мы ожидаем лишь незначительного сокращения международных резервов, поскольку их уровень будет поддерживаться поступлениями по финансовому счету: притоком прямых иностранных инвестиций (в среднем 3% ВВП в 2015-2018 гг.) и ожидаемой репатриацией активов НФРК (в рамках стимулирующих мер правительства). Как и ожидалось, в апреле 2015 г. Президент Казахстана Нурсултан Назарбаев одержал победу на досрочных президентских выборах, что, на наш взгляд, будет способствовать поддержанию политической стабильности в ближайшей перспективе. Казахстан имеет одну из самых стабильных политических систем в регионе. После возобновления полномочий президент анонсировал пять институциональных и экономических реформ, которые должны предотвратить замедление экономического роста. Тем не менее мы считаем, что в среднесрочной перспективе предугадать направление политического курса будет достаточно сложно ввиду неопределенности в вопросе о потенциальном преемнике президента. Мы отмечаем высокую степень централизации политической системы страны во главе с действующим президентом, который находится у власти с момента обретения Казахстаном независимости в 1991 г.
ПРОГНОЗ Прогноз "Негативный" по долгосрочным суверенным рейтингам Республики Казахстан отражает наше мнение о значительных рисках, которым подвергаются бюджетные, внешнеэкономические и монетарные показатели страны. Мы можем понизить долгосрочные кредитные рейтинги Казахстана, если в ближайшие два года внешнеэкономическая и фискальная позиции страны ухудшатся в большей степени, чем мы сейчас ожидаем. Рейтинги также могут оказаться под давлением, если мы придем к выводу о том, что НБРК отступил от политики гибкого обменного курса и таргетирования инфляции. Мы можем пересмотреть прогноз по рейтингам на "Стабильный", если повышение цен на нефть и предложенные правительством меры в рамках бюджетной и денежно-кредитной политики обусловят снижение давления на бюджетные, внешнеэкономические и монетарные показатели страны.
ОСНОВНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ И ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПОКАЗАТЕЛИ
Таблица 1 Республика Казахстан: некоторые финансовые и экономические показатели
| 2009 | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | Экономические показатели,% | Номинальный ВВП, млрд тенге | 17007,647 | 21 816 | 27 572 | 30 347 | 35 275 | 39 041 | 38 428 | 41 549 | 44 935 | 49 965 | Номинальный ВВП, млрд долл. | 115 | 148 | 188 | 204 | 232 | 218 | 180 | 168 | 178 | 198 | ВВП на душу населения, тыс. долл. США | 7,2 | 9,1 | 11,4 | 12,2 | 13,7 | 12,6 | 10,3 | 9,5 | 9,9 | 10,9 | Прирост реального ВВП | 1,2 | 7,3 | 7,5 | 5,0 | 6,0 | 4,4 | 1,5 | 2,0 | 3,0 | 5,0 | Прирост реального ВВП на душу населения | (1,4) | 5,8 | 5,9 | 3,5 | 4,5 | 2,8 | 0,0 | 0,5 | 1,5 | 3,5 | Рост инвестиций в реальном выражении | (0,8) | 3,8 | 3,9 | 9,1 | 4,9 | 0,2 | 5,1 | 4,0 | 4,0 | 5,0 | Инвестиции / ВВП | 27,8 | 24,3 | 20,9 | 22,3 | 21,2 | 20,1 | 23,4 | 23,2 | 22,9 | 22,3 | Сбережения / ВВП | 24,2 | 25,3 | 26,4 | 22,8 | 21,6 | 22,2 | 20,1 | 20,9 | 21,6 | 22,9 | Экспорт / ВВП | 41,8 | 44,2 | 47,6 | 45,1 | 38,2 | 36,3 | 32,1 | 31,5 | 31,8 | 34,0 | Рост экспорта в реальном выражении | (11,9) | 3,1 | 0,4 | 4,7 | (0,2) | (4,6) | (5,0) | 1,0 | 4,0 | 8,0 | Уровень безработицы | 6,6 | 5,8 | 5,4 | 5,3 | 5,2 | 5,0 | 5,3 | 5,3 | 5,3 | 5,3 | Внешние показатели,% | Баланс счета текущих операций / ВВП | (3,6) | 0,9 | 5,4 | 0,5 | 0,4 | 2,1 | (3,3) | (2,2) | (1,4) | 0,6 | Баланс счета текущих операций / поступления по СТО | (7,9) | 2,0 | 10,8 | 1,1 | 1,0 | 5,2 | (9,7) | (6,6) | (3,9) | 1,6 | Торговый баланс / ВВП | 13,0 | 19,3 | 23,8 | 18,7 | 15,0 | 16,5 | 10,2 | 11,6 | 12,2 | 14,2 | Чистый приток прямых иностранных инвестиций / ВВП | 8,7 | 2,5 | 4,6 | 5,8 | 3,4 | 2,7 | 1,5 | 2,5 | 3,5 | 4,0 | Рост портфеля ценных бумаг (нетто) / ВВП | (0,5) | (0,5) | (0,3) | (0,9) | (1,1) | (0,3) | (0,3) | (0,5) | (0,8) | (0,8) | Cовокупные потребности во внешнем финансировании / поступления по СТО + доступные резервы | 119,8 | 103,2 | 94,8 | 100,1 | 104,1 | 107,5 | 116,9 | 120,1 | 118,6 | 112,9 | "Узкий" чистый внешний долг / поступления по СТО | (7,2) | (12,2) | (28,6) | (33,5) | (35,8) | (35,3) | (35,0) | (34,0) | (32,7) | (29,4) | Чистые внешние обязательства / поступления по СТО | 82,2 | 51,0 | 34,7 | 36,6 | 34,8 | 39,2 | 69,9 | 84,7 | 85,7 | 73,9 | Краткосрочный врешний долг с наступающими сроками погашения / поступления по СТО | 57,6 | 39,6 | 34,0 | 31,6 | 35,8 | 42,2 | 62,3 | 71,9 | 70,9 | 63,8 | Резервы / платежи по СТО, кол-во месяцев | 4,2 | 4,1 | 4,0 | 3,7 | 3,6 | 3,5 | 5,2 | 5,5 | 5,5 | 5,3 | Показатели бюджета расширенного правительства,% | Баланс бюджета / ВВП | (1,4) | 1,4 | 5,9 | 4,5 | 5,0 | 1,7 | (3,3) | (2,0) | 1,0 | 1,0 | Изменение долга / ВВП | 4,7 | 2,9 | 2,0 | 3,1 | 2,3 | 3,2 | 7,4 | 2,5 | 1,3 | 1,3 | Первичный баланс / ВВП | (1,0) | 1,8 | 6,3 | 4,9 | 5,5 | 2,3 | (2,6) | (1,1) | 2,0 | 1,9 | Доходы бюджета / ВВП | 22,1 | 23,9 | 27,7 | 26,9 | 25,3 | 23,8 | 20,5 | 21,5 | 22,5 | 23,0 | Расходы бюджета / ВВП | 23,5 | 22,5 | 21,8 | 22,4 | 20,3 | 22,1 | 23,8 | 23,5 | 21,5 | 22,0 | Процентные расходы / доходы | 1,8 | 1,8 | 1,6 | 1,6 | 2,0 | 2,5 | 3,5 | 4,4 | 4,3 | 4,0 | Долг / ВВП | 9,9 | 10,7 | 10,4 | 12,5 | 13,1 | 15,1 | 22,6 | 23,4 | 23,0 | 22,0 | Чистый долг / ВВП | (18,9) | (17,4) | (20,2) | (24,5) | (27,7) | (32,4) | (35,4) | (31,2) | (29,9) | (26,9) | Ликвидные активы / ВВП | 28,9 | 28,1 | 30,6 | 37,0 | 40,7 | 47,5 | 58,0 | 54,7 | 52,9 | 48,9 | Монетарные показатели,% | Рост индекса потребительских цен | 7,3 | 7,1 | 8,3 | 5,1 | 5,8 | 6,7 | 6,2 | 8,0 | 5,5 | 5,0 | Рост дефлятора ВВП | 4,7 | 19,5 | 17,6 | 4,8 | 9,7 | 6,0 | (2,2) | 6,0 | 5,0 | 5,9 | Рост обязательств казахстанского частного сектора перед банками* | 8,3 | 7,7 | 14,3 | 11,5 | 12,8 | 5,3 | (12,0) | 5,0 | 10,0 | 15,0 | Обязательства казахстанского частного сектора перед банками* / ВВП | 53,2 | 44,6 | 40,4 | 40,9 | 39,7 | 38,1 | 33,8 | 32,8 | 33,4 | 34,5 | Доля валютных обязательств резидентов перед банками | 34,3 | 27,3 | 24,0 | 20,7 | 21,2 | 20,3 | 35,0 | 35,0 | 30,0 | 30,0 |
Сбережения определяются как инвестиции плюс профицит или дефицит по счету текущих операций. Инвестиции определяются как затраты на средства производства, в том числе предприятия, оборудование, помещения плюс изменение материально-производственных запасов. *Финансовые институты (кроме Центрального банка), обязательства которых включены в определение денежной массы страны. Совокупные потребности во внешнем финансировании определяются как отток средств по счету текущих операций плюс непогашенный краткосрочный долг на конец предыдущего года плюс депозиты нерезидентов на конец предыдущего года плюс долгосрочный внешний долг сроком погашения в течение года. "Узкий" чистый внешний долг определяется как совокупные заимствования в иностранной и национальной валютах государственного и частного секторов у нерезидентов минус международные резервы минус ликвидные внешние активы государственного сектора, а также депозиты финансовых институтов в иностранных банках и кредиты, выданные нерезидентам, или инвестиции в компании-нерезиденты. Если показатель отрицательный – значит, страна является внешним нетто-кредитором. СТО – счет текущих операций. Приведенные выше данные и коэффициенты представляют собой результат собственных расчетов аналитиков S&P на основании данных национальных и международных источников и отражают независимое мнение аналитиков S&P относительно своевременности, охвата, точности, надежности и применимости имеющейся информации.
ОЦЕНКИ РЕЙТИНГОВЫХ ФАКТОРОВ
Таблица 2 Республика Казахстан: оценки рейтинговых факторов
Основные рейтинговые факторы | Оценка | Эффективность институциональной системы и механизмов управления | Негативная | Структура экономики и перспективы экономического роста | Нейтральная | Внешняя ликвидность и международная инвестиционная позиция | Нейтральная | Финансовая гибкость и бюджетные показатели | Позитивная | Долговая нагрузка | Позитивная | Гибкость денежно-кредитной политики | Нейтральная |
Анализ кредитоспособности суверенного правительства, проведенный аналитиками Standard & Poor's, основывается на оценке пяти ключевых факторов: (1) эффективности институциональной системы и механизмов управления; (2) структуры экономики и перспектив экономического роста; (3) внешней ликвидности и международной инвестиционной позиции; (4) среднего значения оценок уровня долга правительства, финансовой гибкости и бюджетных показателей; (5) гибкости денежно-кредитной политики. Каждый фактор оценивается по шкале от "1" ("самое высокое значение") до "6" ("самое низкое значение"). Статья Standard & Poor`s "Присвоение рейтингов суверенным правительствам: Методология и допущения", опубликованная 24 июня 2013 г., излагает принципы определения суверенного кредитного рейтинга по обязательствам в иностранной валюте (п. V.B) на основании сочетания различных факторов и поясняет, каким образом эти факторы оцениваются (п. V.C). Оценки рейтинговых факторов отражают наше мнение о том, какое влияние факторы, перечисленные в методологии, оказывают на кредитный профиль суверенного правительства – позитивное, нейтральное или негативное. Оценки "позитивная", "нейтральная" и "негативная" носят абсолютный характер для всех рейтинговых категорий. Как следствие, суверенные правительства, имеющие высокие рейтинги, обычно имеют больше "позитивных" оценок рейтинговых факторов, а правительства, имеющие более низкие рейтинги, – больше "негативных" оценок. В соответствии с методологией присвоения суверенных рейтингов Службы кредитных рейтингов Standard & Poor's изменение оценки вышеупомянутых факторов не всегда обусловливает изменение суверенного рейтинга, равно как и изменению суверенного рейтинга не всегда предшествует изменение одной или более оценок рейтинговых факторов. |