МОСКВА (Standard & Poor's), 19 февраля 2015 г.

Служба кредитных рейтингов Standard & Poor's понизила долгосрочный кредитный рейтинг и рейтинг по национальной шкале казахстанской государственной энергетической компании АО "Самрук-Энерго" с "ВВ+/kzAA-" до "ВВ/kzA+" соответственно. Прогноз изменения рейтингов – "Стабильный". В то же время мы подтвердили краткосрочный рейтинг компании на уровне "В".
Кроме того, мы понизили рейтинг выпуска приоритетных необеспеченных облигаций объемом 500 млн долл. сроком погашения в 2017 г. с "ВВ+" до "ВВ". Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта "4" остается неизменным.
Рейтинговое действие было предпринято после понижения суверенных кредитных рейтингов на одну ступень и отражает наше мнение о "высокой" вероятности предоставления "Самрук-Энерго" своевременной и достаточной экстренной финансовой поддержки со стороны Правительства Республики Казахстан в стрессовой финансовой ситуации (в соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов организациям, связанным с государством, – ОСГ). Кроме того, позитивное влияние на рейтинг оказывают прочные рыночные позиции "Самрук-Энерго" (под управлением компании находится 47% установленных мощностей), а также наша оценка характеристик собственной кредитоспособности (stand-alone credit profile – SACP) группы на уровне "b+", определяемая "слабым" профилем бизнес-рисков и "агрессивным" профилем финансовых рисков.
АО "Самрук-Энерго" – вертикально интегрированная группа компаний, оперирующая в сфере добычи угля и производства, передачи и распределения электроэнергии.
Оценка профиля бизнес-рисков "Самрук-Энерго" как "слабого" отражает наше мнение о компании как о развивающейся корпоративной структуре, а также непродолжительную историю ее деятельности (в текущем виде), достаточно зрелые активы, неопределенность режима регулирования после 2015 г. и переходный период развития казахстанского электроэнергетического рынка. К числу позитивных факторов мы относим прочные рыночные позиции "Самрук-Энерго" в Казахстане, средние показатели рентабельности (которые выше, чем у сопоставимых компаний в странах СНГ) и высокий уровень вертикальной интеграции ввиду наличия активов в секторах добычи угля, производства, передачи и распределения электроэнергии.
Наша оценка профиля финансовых рисков как "агрессивного" отражает наше мнение о масштабной инвестиционной программе компании, утвержденной регулирующими органами, в рамках которой "Самрук-Энерго" имеет лишь ограниченную гибкость, и относительно высокий уровень долговой нагрузки, определяемый показателем "долг / EBITDA".
Наша оценка вероятности предоставления "Самрук-Энерго" экстренной финансовой поддержки от государства как "высокой" основана на следующих выводах:
* "важная" роль "Самрук-Энерго" для Правительства Республики Казахстан ввиду стратегического положения компании как ведущего поставщика электроэнергии в стране;
* "очень прочные" связи с государством, обусловленные тем обстоятельством, что правительство владеет 100% акций компании (через основной инструмент реализации стратегического плана развития – Фонд "Самрук-Казына") и, по нашим прогнозам, сохранит контроль над ней по меньшей мере в ближайшие два года, а также участием государства в принятии стратегических решений и репутационными рисками для правительства страны в случае дефолта "Самрук-Энерго". Кроме того, мы учитываем предоставление значительной государственной поддержки в прошлом (в форме вливаний в капитал, передачи активов, низких процентных ставок по займам, гарантий по долговым обязательствам), а также предоставление финансовой помощи и налоговые льготы.
Прогноз "Стабильный" отражает наше мнение о том, что риски, связанные с выполнением масштабной инвестиционной программы, давление на характеристики кредитоспособности и высокий уровень долговой нагрузки "Самрук-Энерго" компенсируются "высокой" вероятностью получения компанией экстренной поддержки от государства в связи с ее стратегической значимостью для Правительства Республики Казахстан и получением финансовой поддержки от него в прошлом, а также прочными рыночными позициями и преимуществами вертикальной интеграции.
В соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов ОСГ дальнейшее понижение суверенного кредитного рейтинга до "ВВВ-" не приведет к немедленному понижению рейтинга "Самрук-Энерго" при условии, что наши оценки SACP компании и вероятности получения экстренной поддержки от государства останутся без изменений.
Негативный сценарий
Давление на рейтинги может возникнуть в случае проведения компанией более агрессивной финансовой политики, которая не будет соответствовать нашим текущим ожиданиям, например, если в результате увеличения инвестиций отношение "долг / EBITDA" превысит 5х или отношение "FFO / долг" будет ниже 12%, либо если мы придем к выводу об ухудшении показателей ликвидности и графика погашения долга. Кредитоспособность "Самрук-Энерго" может снизиться, если компания не получит достаточную текущую поддержку от государства в форме конвертирования долга акционеров в собственный капитал, благоприятного для компании маскимального уровня цен (price caps) и вливаний капитала. В этом случае мы можем убрать надбавку в одну ступень по результатам "сравнительного анализа", что обусловит понижение оценки SACP группы до "b".
Вместе с тем в соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов ОСГ понижение оценки SACP "Самрук-Энерго" до "b-" обусловит понижение ее рейтингов на одну ступень при прочих равных условиях.
В случае пересмотра нашей оценки вероятности получения компанией экстренной поддержки со стороны государства на "умеренно высокую" мы также понизить кредитный рейтинг компании, если ее оценка SACP и уровень суверенных рейтингов останутся без изменений. Это может быть обусловлено продемонстрированным ослаблением готовности правительства оказывать финансовую поддержку группе, пересмотром государственной стратегии в отношении развития частного сектора или расширенной приватизацией (более масштабной, чем ожидается сейчас в рамках "народного" IPO).
Позитивный сценарий
Рейтинги "Самрук-Энерго" могут быть повышены в случае повышения оценки SACP до "bb-", для чего потребуется устойчивое улучшение характеристик кредитоспособности группы до уровня, соответствующего оценке профиля финансовых рисков как "значительного"; в частности, отношение "долг / EBITDA" должно составить 3-4х, а отношение "FFO /долг" – 20-30%. Мы полагаем, что это возможно в случае дальнейшей конвертации кредитов в собственный капитал, дополнительных взносов в капитал или сокращения капиталовложений группы. Кроме того, показатели ликвидности и график погашения долга "Самрук-Энерго" должны оставаться "адекватными".